长视频产业链以内容为核心，通过内容聚合与输出实现多元变现。纵观长视频产业链，产业链上游是监管部门，文化部、国家新闻出版广电总局、网信办和公安部等多个监管部门负责对产业链供给端进行监管；产业链中游是内容制作方，内容供给涵盖影视公司、电视台、工作室等制作内容，同时涵盖平台和用户的自制内容，随着平台自制内容占比提升、用户二创内容丰富，产业内容供给模式趋向多元化；产业链下游是内容聚合方，长视频平台首先聚合丰富的视频内容并向C端用户输出，通过向用户提供付费会员专属权益而获取会员收入，同时基于内容分发向广告主提供广告产品并获取广告收入，此外长视频平台向其他平台二次分发内容获得分销收入，游戏、直播、电商、实景娱乐等方式亦可实现多元变现。由此可见，长视频产业链本质上是内容制作、分发和变现，长视频平台通过分发视频内容获得C端流量，并利用流量获得会员、广告和其他多元变现收入。
长视频行业格局稳固，爱奇艺龙头优势明显。经过多年的竞争与发展，长视频行业竞争格局基本成形，其中爱奇艺、腾讯视频、优酷和芒果TV四大平台处于领先地位。内容端，长视频平台进入高质量发展阶段，平台内容数量逐步趋于稳定，其中腾讯视频22Q2剧集、综艺分别上新38部、22部，剧集和综艺上新数居于首位，爱奇艺22Q2剧集、综艺分别上新35部、14部，内容量仅次于腾讯视频；流量端，爱奇艺MAU一直处于行业领先地位22年6月，爱奇艺、腾讯视频、优酷、芒果TV MAU分别为4.40、4.06、2.32、2.52亿人；会员端，腾讯视频和爱奇艺的会员规模具有绝对优势并持续保持领先，腾讯视频22Q1会员数为1.24亿人，环比持平，而爱奇艺22Q1会员数为1.014亿人，环比+4.5%，高基数下会员数仍保持稳步增长。由此可见，爱奇艺行业龙头地位稳固并保持良好发展势头。
1.2.互联网视频流媒体服务商，聚焦主业推进可持续发展
高品质视频娱乐服务提供商，聚焦核心业务实现可持续发展。爱奇艺成立于2010年4月22日，主营互联网视频流媒体服务，2018年3月在在美国纳斯达克上市，是中国高品质视频娱乐服务提供者。爱奇艺打造涵盖电影、电视剧、综艺、动漫在内的十余种类型的丰富的正版视频内容库，并通过“爱奇艺出品”战略的持续推动，让“纯网内容”进入真正意义上的全类别、高品质时代。同时，作为拥有海量付费用户的视频网站，爱奇艺倡导“轻奢新主义”的VIP会员理念，主张人们对高品质生活细节的追求，坚持为广大VIP会员提供专属的精品内容，极致的视听体验，以及独有的线下会员服务。
回顾公司发展历程，公司发展可以分为四个阶段：1）初创阶段：2010年，视频行业盗版视频横行，视频质量和画质普遍较低，这种情况下，公司以“奇异网络”的名称上线，秉承“悦享品质”的公司理念，以“用户体验”为基准，提供高品质视频娱乐服务；同年，9月推出移动端，并在2011年5月首次推出会员付费业务；2）高速发展阶段：2014年成立“爱奇艺大脑”，开始运用大数据指导内容的生产、营销和输出全过程，同年全面启动“爱奇艺工作室战略”，7月成立爱奇艺影业致力于创新互联网影业模式；2015年公司启动“4+X超级网剧”战略，并通过《盗墓笔记》正式开启国内付费会员抢先看模式；2016年，爱奇艺提出“一鱼多吃”的策略，建立广告、用户付费、出版、发行、衍生业务授权、游戏和电商组成的货币化矩阵；3）多元发展阶段：2018年3月；公司上市后迎来新的发展阶段，爱奇艺全资收购手游厂商天象互娱，推动爱奇艺游戏业务发展。随后，公司联合新英体育合并成立爱奇艺体育平台，拓展体育版权资源；2019年6月，爱奇艺会员数量突破1亿高点，中国视频付费市场正式进入“亿级”会员时代，同年11月，爱奇艺正式推出国际版App，并结合不同地区具体需求展开本地化运营，打开国际化增长空间；2020年，爱奇艺推出视频兴趣社区产品“随刻”，旨在为用户带来视频观看、创作分享、社区互动等体验，同年，爱奇艺推出针对首发于网络的高质量电影的新产品“云影院”；2021年，爱奇艺推出国内首个沉浸式虚拟线上演出内容产品“云演出”；4）业务聚焦阶段：2022年至今，爱奇艺全面革新业务战略，调整效率低的电商和硬件等非核心业务，聚焦内容和技术，提高可持续发展能力。
1.3.股东结构稳定，百度系控股多年积极推进资源协同
股权结构保持稳定，百度系第一大股东。根据公司年报，截至2022年2月28日，公司总股本55.99亿股，其中A类股27.23亿股，B类股28.76亿股；其中，百度为最大股东，持有793万A类股及所有B类股，占总股本的51.5%，对应投票权91.8%，系公司实际控制人；小米旗下小米风投持有3.42亿股A类股。占A类股的12.6%；公司CEO龚宇持有1.33万股A类股，占A类股的4.7%。
百度系控股爱奇艺多年，引入小米积极推进资源协作。回顾百度系与爱奇艺的关系，2010年，百度内部投资成立爱奇艺；2012年12月，百度通过收购普罗维登斯资本所持股权，正式成为爱奇艺单一大股东；2013年，百度斥资3.7亿美元收购PPS，推动其与爱奇艺合并；2014年11月19日，百度为爱奇艺引入小米投资，同时追加投资3亿美元，加强视频生态布局；2017年，爱奇艺电视果亮相百度世界大会，为用户打造更加智能的家庭观影新生活；2018年，爱奇艺与百度签署主业务合作协议，双方同意在人工智能、智能设备、云服务、在线广告、互联网流量、数据和内容领域等开展相互合作，并在合作领域内相互将对方作为最优先的战略伙伴，同时，爱奇艺向百度发行B类股，作为交换百度将电影票业务交由公司运营，并为爱奇艺电影票业务提供基础支持；2020年6月，百度智能云联手爱奇艺，从云到边缘计算全面改善用户体验，由此可见，百度系自入股至今不断深化双方合作，加强双方资源协同。
1.4.爱奇艺以剧综为核心，通过会员、广告、内容分销等实现变现
爱奇艺以剧集、综艺、电影等内容为核心，通过多渠道输出内容并进行多元变现。爱奇艺商业模式主要分为内容供给、内容输出和内容变现三个阶段。在内容供给上，爱奇艺持续加大内容数量和品类上的储备力度,包含剧集、综艺、电影和娱乐多产业等内容，为用户提供更为丰富多元的优质内容；随后，爱奇艺通过互联网视频、智慧大屏和VR一体机等丰富渠道进行内容输出，最终通过会员、广告以及内容分销等方式实现内容变现。内容供给方面，爱奇艺着力打造“迷雾剧场”“恋恋剧场”“小逗剧场”等剧场品牌，布局“快意活”“乐舞台”“狂欢笑”“享温馨”四个综艺赛道，探索电影和娱乐多产业内容，为不同圈层观众提供优质内容。内容输出上，爱奇艺具备丰富的输出渠道，主要依托涵盖PC网页端、PC客户端、移动App的互联网视频平台爱奇艺进行内容输出，此外，银河和爱奇艺联合打造的智能电视应用“奇异果TV”集成了爱奇艺正版高清视频内容，爱奇艺的奇遇VR一体机以超强的性能以及沉浸式的体验赢得消费者的好评。内容变现方面，会员订阅服务针对不同用户需求推出相应的七种会员套餐，包括黄金、白金、星钻、学生、FUN、体育、VR会员套餐等，在线广告服务以品牌广告、效果广告的形式出现，内容分销则在其它第三方互联网流媒体平台分发获得授权的视频内容，此外爱奇艺亦从直播、在线游戏、经纪服务和IP授权等渠道探索变现方式。
1.5.22Q1首次实现季度盈利，组织优化与降本增效成效显著
经营业绩向好会员收入占比提升，22Q1首次实现季度性经营盈利。收入端，2016-2021年，爱奇艺营业收入稳定增长，2021年公司实现总营收306亿元，同比+3%，22Q1实现总营收72.77亿元，同比-8.7%，环比-1.5%，尽管非会员业务受宏观疫情与业务战略调整影响但整体仍延续良好势头；利润端，2018-2021年公司经营亏损持续收窄，2021年实现经营性亏损45亿元，同比-25.85%，经营亏损率为14.66%，同比-5.67pct；22Q1实现Non-GAAP经营利润3.27亿元，首次实现单季度经营性盈利，经营利润率为4.49%，同比+17.22pct，经营层面整体向好。其中，收入结构上，爱奇艺收入来源主要是会员收入、广告收入和内容分销收入，其中会员服务处于核心地位，2021年实现会员收入167.14亿元，收入占比从2018年42.51%提高至2021年的54.70%，主要由于会员数提升与ARM增长共同推动会员收入稳步上升；2021年实现广告收入70.67亿元，收入占比从2018年的37.33%下降至2021年的23.13%，主要由于疫情和消费疲软导致广告主削减预算；2021年实现内容分销收入28.56亿元、其他收入39.18亿元，收入占比分别为9.35%、12.82%。
组织架构优化与降本增效成效显著，22年全年有望实现Non-GAAP盈亏平衡。爱奇艺推出一系列优化组织结构、聚焦核心业务的举措，显著提升了运营效率和投资回报率，在保持行业领先地位的同时大幅减亏。毛利率端，2021年公司毛利率为9.95%，同比+3.81pct，较2015年同比+23.55pct；22Q1实现毛利率为18.0%，同比+7.3pct，环比+6.1pct，主要系公司通过成本控制与加码自制降低内容成本，22Q1营业成本为59.64亿元，同比-16%，其中内容成本为44亿元，同比-19%，成本端改善效果明显。净利率端，2021年公司净利率为-19.99%，同比+3.60pct，较2015年+28.43pct，主要系公司进行人员及组织架构的优化，持续提升运营效率；22Q1公司销售费用和管理费用同比-38%，费用投放效率明显提升。我们认为，爱奇艺降本增效的效果已经初现，未来有望在保持行业领先地位的同时，通过聚焦内容策略与组织架构优化，持续压降内容成本提升内容ROI，最终实现2022年全年Non-GAAP运营层面盈亏平衡。
2.剧集优势与ARM接力驱动会员收入增长，综艺排播与招商复苏提振广告收入
2.1.会员付费渗透提速，剧场布局与二次提价驱动ARM增长
2.1.1.会员规模稳定加速付费渗透，ARM接力驱动会员收入增长
订阅会员数保持稳定，提价周期启动ARM接力驱动会员收入增长。会员端，2021年爱奇艺实现会员收入167.14亿元，同比+1.35%，收入占比达到54.70%，16-21年会员收入CAGR高达+34.75%，会员收入高增驱动公司经营持续向好。进一步拆分来看，会员数方面，20Q1度爱奇艺会员数达到1.19亿人，订阅数量达到历史最高点，随后由于行业监管周期与疫后影响下会员数量有所下降，2021年末订阅会员数为0.97亿人，同比-4.62%，22Q1订阅会员数为1.01亿人，同比-3.70%，尽管会员数受行业流量环境与公司内容供给影响有所下降但整体仍稳定；付费率上，17Q1爱奇艺会员付费率仅仅为10.85%，22Q1已进一步提升至20.67%；会员付费上，22Q1爱奇艺月度平均单会员收入（ARM）为14.70元，同比+7.69%，爱奇艺自20年11月13日开启提价历程，21年12月二次提价启动，叠加优质内容供给复苏，提价落地推动ARM增长并接力会员数成为会员收入增长驱动力。
2.1.2.挖掘优质IP助力出圈，夯实多元剧场化布局驱动收入长效增长
积极布局优质IP价值开发，持续助力优质IP“出圈”。剧集端，爱奇艺从单一作品IP的“创意点”、到系列作品构成的“故事线”，再到以周边人物和物料拓展出的“产品面”，构建了点、线、面、体的IP内容全生态布局，而IP内容的持续性表现成为爱奇艺会员提价的根基。以“盗墓”系列为例，作为爱奇艺首个超级IP，基于其开发的剧集《盗墓笔记》《老九门》《终极笔记》，无一例外都成为行业的爆款内容；其中，《盗墓笔记》上线第一天即创下22小时网络播放量破亿的记录，并以27.54亿播放量成为年度网剧收视率冠军，有关微博迅速登上热搜榜，阅读量突破30亿，并引发678.5万粉丝讨论；前传《老九门》也成为全网第一个网络播放量破百亿的自制剧。相似地，《河神》和《赘婿》通过IP文学源头介入，具有不俗的播放表现和用户口碑，成为当之无愧的超级网剧。此外，爱奇艺发现IP和孵化IP能力突出，如“华夏古城宇宙系列IP开发计划”是具有中国历史文化特色的系列IP，该IP首发剧集《风起洛阳》剧情引人入胜，爱奇艺热度峰值为9257，位列爱奇艺2021剧集年度热度榜第二名，仅次于热度值达到10745的《赘婿》，充分印证爱奇艺对于优质IP的挖掘能力。
深耕剧场化布局三大剧场成形，巩固垂类剧集优势驱动会员收入长效增长。为满足不同圈层观众的观看需求，爱奇艺开启剧集剧场化运营的布局，目前已经形成“迷雾剧场”“恋恋剧场”“小逗剧场”三大剧场，并持续探索全新剧场品类。回顾爱奇艺剧场布局，2018年，爱奇艺宣布推出互联网剧场模式,深耕垂直题材,打造“爱青春剧场”和“奇悬疑剧场”，其中爱青春剧场陆续播出的《泡沫之夏》《同学两亿岁》《芸汐传》等等，获得良好的口碑效应，奇悬疑剧场《悍城》上线两周即登顶爱奇艺电视剧热搜榜Top 1，百度电视剧风云榜Top 1，爱奇艺的热度指数已超6500，表现同样不俗；2019年，《破冰行动》在忆英雄剧场开播后占据各大榜单首位，推动19Q2付费会员数提升至1.005亿，率先成为会员数破亿长视频平台，可见剧集剧场化取得显著成效。
2020年，爱奇艺正式启动全新悬疑类型剧场—迷雾剧场，《隐秘的角落》成为高口碑爆款剧集，同年迷雾剧场《沉默的真相》开播表现火爆，“迷雾剧场”不仅在口碑上有着强大的积累效应，对会员订阅亦有极高的提振作用。爱奇艺官方数据显示，截至剧场收官，“迷雾剧场”有超过6800万爱奇艺VIP会员收看内容，同时创造了超过460个热搜话题，豆瓣均分超8分，爱奇艺20Q1会员规模提升至1.189亿，同比+23%。2021年，爱奇艺推出了以Z世代为目标受众，主打青春、恋爱题材的“恋恋剧场”，开播后实现热度与口碑双赢，另外，恋恋剧场还首创追剧房，安排演员空降与观众互动，以追剧社交新模式为创新点，提升用户的活跃度与观剧体验，同年，爱奇艺再度推出迷雾剧场的第二季，在内容和题材上有创新和突破并在悬疑的基础上探索并融入了新的元素，进一步强化品牌概念，增加用户粘性；2022年，“小逗剧场”《瓦舍江湖》开播后掀起追剧热潮，该剧爱奇艺内容热度指数峰值突破6845，相关话题引发讨论量148万、阅读量达到3.7亿、弹幕量高达400万。因此，随着爱奇艺持续巩固IP剧集优势与剧场化布局，通过多元剧场巩固垂类剧集优势并提升剧场品质，有望持续挖掘会员付费意愿并驱动会员收入稳健增长。
2.1.3.头部剧集表现不俗片单储备丰富，提价周期驱动ARM稳步增长
多因素影响下全网剧集供给收紧，爱奇艺剧集供给稳固表现不俗。展望会员收入，内容端，根据云合数据，2022年上半年，全网剧集正片有效播放量1488亿，同比-4%，上新国产剧集达到175部，同比减少30部，剧集数量受到宏观环境、疫情反复与行业监管影响，同时各大平台推进降本增效进一步聚焦头部剧集；其中，22H1爱奇艺、腾讯视频、优酷、芒果TV剧集正片有效播放量分别为541、513、332、31亿次，上新剧集数分别为69、72、51、28部，上新剧集有效播放量分别为178、164、92、15亿次，尽管爱奇艺新剧数量有所下降，但新剧表现以及平台整体流量端仍然领先，聚焦头部内容策略成效显著，叠加22Q2以来剧集数量环比复苏，下半年剧集优势有望持续展现。
爱奇艺调整内容策略聚焦头部，2022Q1头部剧集表现突出口碑不俗。与此同时，22年1月，爱奇艺独播剧《人世间》正式开播以来热度和口碑持续攀升，云合数据显示，该剧正片有效播放34.86亿，市占率高达4.54%，自开播以来持续位列榜单首位，豆瓣维持8.1的评分，超过75%的豆瓣用户给出四星以上好评；相似地，根据艺恩，22Q1播映指数TOP10中，爱奇艺剧集平均播映指数72.9，居各大平台首位，播映指数TOP3剧集中爱奇艺独播剧《人世间》《王牌部队》位列其中，充分展现爱奇艺在行业供给收紧下减少中长尾内容供给、全力打造头部内容提升内容ROI。受益于内容端的优异表现，22Q1爱奇艺MAU达到4.71亿，订阅会员数达到1.01亿人，尽管MAU和会员数绝对值有所下降，但付费率在爆款剧集带动下进一步提升至21.51%。展望下半年，爱奇艺IJOY悦享会披露22年全年剧集储备达到150部+，涵盖《野蛮生长》《人生》等众多优质剧目，随着丰富剧集储备陆续上线与暑期旺季来临，叠加公司自身强大的IP剧集优势与多元剧场布局，优质内容供给将驱动公司MAU回暖以及付费渗透提升并为会员收入增长提供良好支撑。
行业全新提价周期启动，爱奇艺两轮提价拉动ARM稳步增长。此外，长视频行业自过去10年的高投入换取市场份额和增长的阶段，逐步向优化组织架构、追求盈亏平衡的阶段转变，行业竞争态势明显趋缓，叠加短视频快速崛起并持续侵蚀长视频流量，各大平台逐步达成共识并务求改善自身经营状况。随着短视频掠夺流量，长视频行业监管趋严以及平台常年亏损，各大平台逐渐达成降本增效的共识，通过提升订阅会员价格而改善亏损局面。2020年11月，爱奇艺首次对其订阅会员价格进行调整，首次提价幅度为17%-27%，随后腾讯视频跟进提价，行业提价通道初步确立；2021年12月，爱奇艺进行二次提价，提价幅度为9%-20%，腾讯视频、芒果TV、优酷等亦先后跟进，其中腾讯视频、芒果TV纷纷进行二次提价，新一轮提价周期全面确立。提价效果上，21Q2开始爱奇艺月度平均单会员收入（ARM）保持稳定增长趋势，2022Q1爱奇艺ARM为14.69元，同比增加7.69%，较21Q4环比提升+3.74%，会员提价结合内容周期落地效果不俗，随着行业提价通道持续向上与爱奇艺内容供给复苏，未来爱奇艺将通过稳步提价拉动ARM并驱动会员收入稳步增长。
